任泽平解读9月PMI数据：经济略恢复，政策加码

发布时间：2025-07-08 21:06:00 来源：日上三竿网 作者：焦点

任泽平 泽平宏观

文：任泽平团队

事件：9月制造业PMI为50.1%，政策加码前值49.4%；非制造业PMI为50.6%，任泽前值52.6%。平解

一、读月经济略恢复，据经济略政策加码

9月制造业PMI、恢复非制造业PMI指数均处于扩张区间。政策加码其中，任泽制造业生产优于需求；出口回落，平解外需放缓；基建保持较快势头，读月近期出台的据经济略盘活专项债、政策性金融工具等政策措施进一步推动基建项目落地；但房地产恢复不稳固，恢复居民服务等行业商务活动指数低于临界点；就业和市场主体仍需呵护；价格指数回升，政策加码原材料价格上涨较快，任泽对企业成本形成压力。平解

政策加码，巩固经济恢复态势；四季度政策重点在加快落地，政策性金融工具用于基建和保交楼可能是增量和发力点。稳大盘33条、以及国务院部署的19项接续政策仍在持续落地并产生实际效果。9月28日稳经济大盘四季度工作推进会议强调，想方设法扩大有效投资和促进消费，用好政策性开发性金融工具，因城施策运用政策工具箱中的工具，支持刚性和改善性住房需求，实施好保交楼政策。

预计全球经济可能在今年底-明年上半年开启一轮深度衰退，主要原因是美联储从无上限QE到无下限收紧货币的政策剧烈摆动，以及地缘冲突引发能源价格暴涨推升全球通胀以及生产生活成本。

而中国可能在未来的某个时期度过经济低谷，在新基建、新能源、民营经济重获信心、平台经济完成整改进入常态化监管重新出发、房地产软着陆等带动下，中国经济有望重新引领全球。

具体来看，9月PMI和高频数据呈现以下特点：

1、制造业产需环比改善，生产优于需求。制造业生产指数和新订单指数分别为51.5%和49.8%；新出口订单指数为47.0%，低于上月1.1个百分点。9月上旬和中旬沿海重点枢纽港口外贸货物吞吐量分别同比-15.0%和4.2%。

2、外需景气度下滑。美国Markit制造业PMI为51.8%，欧元区制造业PMI为48.5%，德国制造业PMI为48.3%。9月前20日韩国出口金额同比-8.7%，1-8月累计同比16.2%，2021年全年同比32.4%。

3、建筑业处于高景气区间。主因盘活专项债、政策性金融工具等政策措施推动，建筑业商务活动指数为60.2%，回升3.7个百分点；土木工程建筑业商务活动指数为60.1%。

4、房地产恢复不稳固，一线城市小幅回暖，二三线城市走弱。9月前29日30大中城市商品房销售套数一二三线城市同比分别为14.8%、-34.8%、-6.7%；30大中城市商品房成交面积一二三线城市同比分别为17.2%、-29.4%、-0.8%。

5、服务业扩张态势放缓，生产性、生活性服务业商务活动指数出现分化，与短期性因素有关。服务业商务活动指数为48.9%，较上月下滑3.0个百分点。邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均高于60.0%；零售、航空运输、住宿、餐饮、居民服务等接触型聚集型服务行业商务活动指数均低于45.0%。

6、就业与上月基本持平，中小企业经营需要呵护。9月制造业从业人员指数49.0%，非制造业从业人员指数46.6%，分别较上月变动0.1和-0.2个百分点。中、小型企业产需回暖，但恢复基础不牢，经营承压。

二、生产优于需求，内需优于外需

9月制造业PMI为50.1%，较上月回升0.7个百分点；生产指数和新订单指数分别为51.5%和49.8%，分别较上月变动1.7和0.6个百分点。

从行业大类看，消费、原材料有所回升。其中，节假日临近带动农副食品加工、食品及酒饮料精制茶等行业两个指数均升至54.0%以上，非金属矿物制品、黑色金属冶炼及压延加工、通用设备制造等行业生产指数均升至较高景气区间。此外，生产经营活动预期指数为53.4%，较上月上升1.1个百分点；采购量指数回升1.0个百分点至50.2%。从行业情况看，农副食品加工、食品及酒饮料精制茶、医药、汽车、铁路船舶航空航天设备制造等行业生产经营活动预期指数位于58.0%以上较高景气区间。

三、出口下滑，外需放缓

新出口订单指数为47.0%，低于上月1.1个百分点，主因欧美经济扩张趋缓。国际地缘因素、海外经济放缓、以及欧洲部分地区能源供应链受阻，拖累外需持续下滑。

9月欧元区制造业PMI为48．5%，德国制造业PMI为48.3%，连续三个月位于收缩区间。

从海外出口看，9月韩国前20出口同比-8.7%，降幅扩大至12.5个百分点。截至9月23日，中国出口集装箱运价指数、上海出口集装箱运价指数、波罗的海干散货指数同比-16.2%、-46.7%、-65.6%。

四、价格指数再度回升

9月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为51.3%和47.1%，分别比上月大幅上升7.0和2.6个百分点。主因原油、国际金属等大宗商品价格震荡，以及国内保供稳价政策发力。

出厂价格和原材料价格指数差值扩大至4.2%，原材料价格震荡，企业利润承压。出厂价格收缩，一定程度反映需求恢复不稳定。截至9月30日，布伦特原油、LME铜、螺纹钢、动力煤、焦煤均价环比-9.9%、-2.8%、-2.1%、11.4%和2.6%。

主动去库存，9月PMI产成品库存指数47.3%，较8月回升2.1个百分点，但连续五个月位于收缩区间。8月产成品存货同比14.1%，较上月下行2.7个百分点，连续四个月下行。

五、小型企业经营承压，仍需呵护

9月大、中、小型企业PMI分别为51.1%、49.7%和48.3%，较上月变动0.6、0.8和0.7个百分点。小型企业主要经营指标景气改善，但仍需政策支持。

具体来看，

1）大型企业生产指数53.7%，较上月回升2.3个百分点，新订单指数51.0%，上升0.1个百分点，供需仍在扩张区间。新出口订单49.3%，高于上月0.2个百分点。

2）中型企业生产指数50.4%，较上月回升1.4个百分点，新订单指数回升1.4个百分点至49.8%。新出口订单指数下滑4.2个百分点至44.2%。

3）小型企业生产、新订单指数为48.3%、47.2%，较上月变动0.9和0.7个百分点，继续位于收缩期间。新出口订单指数略下滑0.1个百分点至42.3%，恢复基础不稳固，仍需政策支持。

六、基建保持较快势头，服务业放缓

9月非制造业商务活动指数为50.6%，低于上月2.0个百分点。其中，业务活动预期指数为57.1%，仍位于高景气区间；新订单指数为43.1%，从业人员为46.6%，与上月基本持平。

建筑业商务活动指数为60.2%，较上月回升3.7个百分点，基建发力。分行业看，土木工程建筑业商务活动指数为61.0%。从市场需求和劳动力需求看，建筑业新订单指数和从业人员指数分别为51.8%和48.3%，较上月变动-1.6和0.6个百分点。从价格看，建筑业投入品价格指数、销售价格指数分别为52.4%和52.0%。从市场预期看，企业信心恢复，业务活动预期指数为62.7%，继续高景气。高频数据看，截至9月28日，石油沥青装置开工率为43.7%，同比增加11.6%；水泥发运率和水泥价格指数环比增加5.1%和2.0%。

资金、项目双重松绑推动落实下，基建领跑建筑业。资金端，盘活专项债与政策性金融工具双重加持；截至7月3.47万亿专项债券元限额基本发行完毕，叠加8000亿元政策性银行信贷额度和3000亿元金融债券筹资等政策性金融工具的基础上，国务院近期追加不少于3000亿元政策性开发性金融工具额度、依法盘活5000多亿专项债地方结存限额等政策措施。项目端，中央推动地方多批专项债项目和重大项目申报扩容、开工提前，基建项目开工数量显著增加。1-8月基础设施投资新开工项目个数达到5.2万个，较1-7月增加7896个；计划总投资同比增长16.6%，其中亿元及以上新开工项目计划总投资同比增长18.8%。

服务业商务活动指数为48.9%，较上月下滑3.0个百分点。生产性、生活性服务业商务活动指数出现分化，分行业看，邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数均高于60.0%；零售、航空运输、住宿、餐饮、居民服务等接触型聚集型服务行业商务活动指数均低于45.0%。从市场需求看，服务业新订单指数回落7.6个百分点至为41.6%，降幅较明显；业务活动预期为56.1%，较上月下滑1.5个百分点，其中邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、保险等行业业务活动预期指数均位于60.0%以上高位景气区间。

高频数据观测，地铁客运量下滑，客运量作为居民生活距离的缩影，会影响消费和服务业。截至9月30日，北京、广州、深圳、上海的月均值地铁客运量分别为780.9万人次、742.6万人次、425.1万人次、902.8万人次；同比为-13.8%、-9.0%、-31.4%、-9.1%。国内执行航班数量显著回落。截至9月30日，国内执行航班数量（不含港澳台）月均值为5889架次，同比下降52.0%。电影票房与观影人次跌幅显著。电影票房同比下降37.1%；观影人次同比下降40.2%。

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